文章核心主题
文章旨在解释为何许多科技公司（如 Tesla、寒武纪、罗博特科）在常年亏损或未盈利的情况下，市值仍能达到数百亿甚至数千亿级别。作者指出，这并非市场非理性炒作，而是基于一套与传统企业截然不同的估值逻辑——技术期权 (Real Option)定价理论。
核心逻辑对比：
- 传统企业估值： 基于过去和现在的盈利、现金流、净资产（PE, DCF等模型）。
- 高科技公司估值： 核心是给未来定价。其巨额研发投入和持续亏损，被视为“购买一份看涨期权”，期权的标的物是企业的核心技术优势。
理论框架：实物期权理论
文章的理论基础是实物期权理论 (Real Options Theory)。该理论认为，科技创新企业的价值由两部分构成：
- 现有资产现金流价值：对于未盈利公司，这部分价值很小甚至为负。
- 未来增长期权价值：这是高估值的主要来源。企业通过研发投入获得了一项“期权”——未来将技术商业化的权利。
这种期权的收益特征具有“凸性”：
- 成功时： 技术落地带来的潜在收益巨大甚至无限。
- 失败时： 损失仅限于前期投入的研发成本。
这种“收益无限，损失有限”的不对称性，是资本市场愿意为未盈利科技公司给出高溢价的核心原因。
科技股的估值游戏，从来不是“看当下”，而是“赌未来”。传统定价逻辑里的PE、PB，对未盈利科技股完全失效，而“技术期权”才是其核心估值锚。
核心案例分析：股票与“技术期权”
文章详细分析了三家公司，将其作为“技术期权”定价的典型代表。
Tesla (特斯拉)
新能源汽车
自动驾驶
作者观点与逻辑：
- 在Model 3量产前，Tesla连续亏损十几年，现金流为负，传统估值模型（PE, DCF）失效。
- 资本市场给予高溢价的核心逻辑是：Tesla掌握了电动车三电系统和自动驾驶算法的核心技术。
- 这相当于持有一份“新能源革命”的期权。市场赌的不是其当下盈利，而是其技术颠覆传统汽车行业的未来潜力。
- 如今Tesla商业化成功，市值位居全球车企榜首，印证了当初“技术期权”定价的前瞻性，高估值是对其技术壁垒的提前定价。
寒武纪-U (SH688256)
AI芯片
国产替代
算力
作者观点与逻辑：
- 作为国内AI芯片龙头，上市后长期未盈利，但市值稳居千亿级别，并获得国际大行高目标价。
- 其“技术期权”的核心是自主可控的AI芯片核心技术：全系自研MLU指令集、思元系列芯片算力能效比肩国际巨头、累计上千项发明专利。
- AI行业的爆发式增长是这份期权的“行权条件”。市场高估值本质是赌寒武纪能凭借核心技术，在AI算力国产化浪潮中抢占先机，兑现商业价值。
罗博特科 (SZ300757)
高端制造
硅光封测
CPO
作者观点与逻辑：
- 公司市盈率为负值（文中提及 -775.01），处于未盈利状态，但总市值已突破 600亿，市销率高达 125 以上。
- 其“技术期权”来源于子公司Ficontec在硅光封测领域的技术优势：
- 全球极少数能为800G以上硅光电子、CPO光模块提供全自动封装耦合设备的企业。
- 掌握纳米级高精度耦合、贴装等核心技术。
- 客户涵盖Intel、Broadcom、英伟达等行业龙头，市场认可度高。
- 资本市场的高溢价，是看好Ficontec的技术优势能充分受益于AI算力爆发带动的CPO、硅光模块产业化浪潮。其稀缺的技术卡位叠加高景气赛道红利，构成了高估值的核心支撑。
核心结论与投资启示
文章最终观点： 投资科技股，尤其是未盈利的科技股，核心逻辑是购买其“技术期权”——即企业核心技术所能兑现的未来可能性。技术壁垒越高，商业化空间越大，这份期权的价值就越高，估值也越高。
对普通投资者的明确启示：
投资未盈利科技股，核心不是盲目追逐高估值，而是要精准筛选“黄金赛道里的高潜小苗子”。
- 黄金赛道： 未来商业化空间广阔，能为技术期权的“行权”提供充足支撑（如AI算力、硅光、AI应用等）。
- 高潜小苗子： 已掌握核心技术、建立初步壁垒，但仍处于未盈利或低盈利阶段，未来成长空间巨大的企业。它们的技术期权“成本”相对较低，潜在收益更高，是值得长期布局的核心标的。
风险提示： 期权具有两面性。赌对了，收益翻倍；赌错了，期权价值可能归零。这要求投资者对技术趋势、公司壁垒和商业化路径有深刻理解。