公用事业&环保 - 研报 - 华泰证券

报告对 公用事业 和 环保 行业均维持 “增持” 评级。

整体观点偏 积极（看多）。认为四季度各子板块呈现结构性机会，尤其看好火电盈利改善、水电稳增长以及绿电/环保的现金流修复趋势。

分析主要聚焦于 2025年第四季度（4Q25）业绩前瞻，并对 2026年 进行了展望。

关键数据：10/11月发电量同比 +7.3% / -4.2%；4Q25秦皇岛煤价均价 750元/吨，同比 下降11.5%。
核心逻辑：尽管发电量波动且盈利受减值影响存不确定性，但主要公司归母净利在煤价同比下降支撑下，或实现同比提升。

关键数据：10/11月水电发电量同比 +28.2% / +17.1%；三峡出库流量大幅增长。
核心逻辑：来水情况良好，预计 长江电力4Q25归母净利同比+18%。核电发电量稳定增长，漳州2号机组并网助力 中国核电或同比扭亏。

关键数据：1-10月风电/光伏发电量同比 +7.6% / +23.2%；装机同比 +21.4% / +43.8%。
核心逻辑：电量增速低于装机增速，业绩或现分化。但Q3国补到账显著改善行业现金流，减值风险有望缓解。

关键数据：10/11月天然气产量同比 +5.9% / +5.7%；10月表观消费量同比 -1.3%。
核心逻辑：预期2026-2028年进口天然气价格全面回落，燃气公司进入成本下行周期，有望助力下游需求增长。

关键事件：化债行动持续推进；Q3以来垃圾焚烧、生物质发电国补回款超预期（如光大绿色环保回款20.64亿元）；佛山召开污水处理费等价格调整听证会。
核心逻辑：化债政策改善地方政府支付能力，顺价机制有望落地，共同支撑行业盈利和现金流进一步改善。